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Informe Semanal 2024 (Lunes) - Gladstone Associates Provident, Inflación Controlada, Rumores de Recortes y Análisis de Mercado

Gladstone Associates Provident se complace en presentar su análisis semanal de los mercados financieros mundiales. En este informe, ofrecemos una visión detallada de los acontecimientos clave que han afectado a los mercados esta semana.

Los mercados financieros mundiales cerraron la semana con ganancias, destacadas por la fortaleza en Europa y un S&P 500 en su nivel más alto del año. El mercado laboral estadounidense lideró las subidas, mostrando fortaleza en medio de un enfriamiento gradual. En los mercados emergentes, China pasó apuros tras la rebaja de calificación de Moody's. Japón se enfrenta a la fortaleza del yen y a la caída de los rendimientos estadounidenses, mientras se prepara para abandonar el YCC.

"Esta semana, las materias primas cotizaron al alza, con una ganancia acumulada del +1,06% según el Bloomberg Commodity Index. El dólar se depreció significativamente (-1,40%WTD). Mientras tanto, en el caso del crudo, el Brent subió hasta 76,55 $ (+0,94%), mientras que el WTI cotizó en la misma dirección, +0,28% y cerró en 71,43 $".

Source: Bloomberg (2023)


Reunión del FOMC: Pivot, Episodio 1

La Reserva Federal, en línea con las expectativas del mercado, mantuvo el tipo de interés de referencia dentro de la horquilla 5,25%-5,50%. La última declaración reconoce una ralentización de la actividad económica en comparación con el tercer trimestre, con una moderación de la dinámica del mercado laboral. Aunque la creación de empleo sigue siendo sólida, la inflación ha disminuido en el último año, pero sigue siendo elevada.

Puntos clave:

  • Perspectivas económicas: La Fed expresó su preocupación por el impacto del endurecimiento de las condiciones financieras y crediticias sobre la inflación, el empleo y la actividad económica. A pesar de la declaración, no hubo un reconocimiento explícito de la reciente relajación de las condiciones financieras.
  • Cambio variable: Un sutil cambio en la declaración suavizó el anterior sesgo de línea dura, sugiriendo que la Fed se ve a sí misma cerca o al final del ciclo de subidas de tipos.
  • Proyecciones económicas: El crecimiento económico para 2023 se revisó al 2,6%, y las previsiones de empleo se mantuvieron estables. En particular, las estimaciones de inflación sufrieron un recorte significativo, lo que indica la confianza de la Fed en hacer frente a las presiones inflacionistas.
  • Ajuste de puntos: El gráfico de puntos rebajó las previsiones de tipos de interés para 2023 y, lo que es más significativo, para 2024, señalando un posible cambio hacia recortes de tipos el año próximo.
  • La postura de Powell El presidente de la Fed, Powell, descartó en la rueda de prensa nuevas subidas e insinuó la posibilidad de recortar los tipos. Esto supuso un notable cambio con respecto a su postura de apenas un mes antes.

Preocupaciones y análisis:

  • Supervisión de las condiciones financieras: La reticencia de la Fed a reconocer la relajación de las condiciones financieras sorprendió a los observadores, ya que este fenómeno podría afectar a las previsiones de crecimiento. Powell no abordó explícitamente este cambio durante la rueda de prensa.
  • Proyección de crecimiento del PIB: A pesar de los posibles efectos positivos sobre la demanda agregada de unas condiciones más laxas, la Fed rebajó la previsión de crecimiento del PIB para 2024, lo que plantea interrogantes sobre la alineación de los objetivos de crecimiento e inflación.

En general, lo que más nos sorprendió de Powell en particular, y del FOMC en general, fue su reticencia a reconocer la notable relajación de las condiciones financieras en las últimas semanas (y que se ha profundizado desde esta última reunión de la Fed). De hecho, aunque no reconocieran este fenómeno, podrían haberlo reflejado implícitamente, por ejemplo elevando las previsiones de crecimiento para el próximo año dado el impacto de unas condiciones más laxas sobre la demanda agregada. Tampoco hicieron esto último, de hecho, rebajaron la proyección de crecimiento del PIB para 2024 al 1,4% (desde el 1,5% anterior). En la rueda de prensa, Powell tuvo más de una oportunidad para oponerse a la relajación de las condiciones financieras, pero optó por no hacerlo, dando a entender que no compromete los objetivos del FOMC. Al hacerlo, fue completamente a contracorriente de sus intervenciones anteriores. La cuestión ahora es si un crecimiento del PIB de, digamos, el 2% (es decir, significativamente por encima del 1,2% de consenso/Fed 1,4%) permitirá que la inflación converja finalmente al 2%.

Inflación: ¿la última milla?

La renta variable mundial cerró la semana con ganancias generales, mostrando fortaleza en Europa y un comportamiento algo menos robusto en Estados Unidos, donde el S&P 500 logró una subida consecutiva de seis semanas. Lo más destacado de la semana fue la resistencia del mercado laboral estadounidense, que indica estabilidad en medio de una tendencia de enfriamiento gradual que se prolongó hasta noviembre, infundiendo un renovado optimismo sobre un aterrizaje suave.

Sin embargo, los mercados emergentes registraron unos resultados mediocres, especialmente afectados por la rebaja de la calificación crediticia de China por parte de Moody's. En Japón, la fortaleza del yen pesó sobre la renta variable, agravada por el descenso de los rendimientos en Estados Unidos, que se preparaba para salir del Control de la Curva de Rendimiento (YCC).

En cuanto a los datos publicados, cabe destacar el descenso de los precios de la energía (-2,3% intermensual), que continúa la tendencia contraria a la registrada en agosto-septiembre. La inflación de los alimentos siguió la tendencia establecida con un modesto aumento (+0,2% intermensual). La inflación subyacente se ajustó a las expectativas con un +0,28% intermensual, acelerándose respecto al mes anterior, mientras que la cifra interanual retrocedió más lentamente hasta el +4,0% interanual, en línea con el consenso.

Desglosando la inflación subyacente, los servicios ganaron impulso con un +0,47% intermensual (frente al +0,34% de octubre). La medida "super subyacente" de los servicios, crucial para la dinámica positiva de la inflación del mes pasado, repuntó, pasando de un +0,22% intermensual en octubre a un +0,44% intermensual en noviembre. Categorías como los servicios sanitarios contribuyeron a la inflación "super subyacente", aumentando un +0,60% intermensual, el ritmo más alto de los últimos 14 meses. En vivienda, la inflación se aceleró este mes (+0,45% m/m frente a +0,33% m/m en octubre), con unos alquileres estables (+0,48% m/m) y un aumento de la TMA (+0,50% m/m) respecto al mes anterior.

Esta semana ha sido clave, marcada por los datos de inflación en Estados Unidos y las reuniones de los bancos centrales. La Reserva Federal sorprendió al sugerir recortes de tipos el próximo año, apoyando la visión optimista de Wall Street. A pesar del tono más duro de algunos bancos centrales europeos, continuó el repunte de los activos financieros. Los índices de renta variable registraron pocos cambios, con fuertes subidas en los sectores inmobiliario y de materiales.


Banco Central Europeo y Banco de Inglaterra:

El Consejo de Gobierno del BCE mantuvo sin cambios los tipos de interés oficiales, en línea con las expectativas del mercado. En líneas generales, no modificó las orientaciones, pero entendió que el nivel actual de los tipos es crucial para reducir la inflación y que éstos "se fijarán en niveles suficientemente restrictivos mientras sea necesario". Durante la conferencia de prensa, la presidenta Lagarde subrayó que el Consejo de Gobierno seguiría aplicando un enfoque "dependiente de los datos" y no "dependiente del tiempo". También señaló que los recortes de tipos no se habían discutido "en absoluto" y que "ahora no era el momento de bajar la guardia". Nótese el contraste entre estas declaraciones y la conferencia de Powell de hace unos días. En general, por nuestra parte, siempre hemos alabado la coherencia de Lagarde en su gestión y cómo ha afrontado el reto de la alta inflación, en contraste con un Powell que en más de una ocasión adoptó posiciones bastante erráticas. Nos reafirmamos en esta convicción.

"Un punto interesante, obviamente, fueron las proyecciones de los expertos del BCE, que redujeron el crecimiento del PIB en 0,1 y 0,2 puntos porcentuales para 2023 y 2024, respectivamente. Por el lado de los precios, destacan las estimaciones de inflación general y subyacente, que se redujeron en 0,5 y 0,2 puntos porcentuales para 2024, respectivamente. Para 2025, la inflación general se mantuvo sin cambios en el 2,1%, mientras que la subyacente se revisó al alza en 0,1 puntos porcentuales, hasta el 2,3%. Por último, la inflación general y la subyacente se proyectaron en el 1,9% y el 2,1% en 2026, respectivamente."

Nuestra opinión Hablemos de recortes...

En los últimos acontecimientos, la postura de la Reserva Federal sobre la inflación y la política monetaria ha experimentado cambios inesperados que han afectado a las expectativas del mercado. Inicialmente, la opinión de la Reserva Federal parecía más restrictiva que la previsión del mercado de recortes de tipos. Sorprendentemente, la Fed se alineó más tarde con el sentir del mercado, aduciendo pruebas de su victoria sobre la inflación.

Puntos clave:

Dinámica de la inflación: La Fed afirma haber logrado frenar la inflación, citando la actual desinflación de los bienes a medida que se disipan los cuellos de botella relacionados con la pandemia. Los indicadores de vivienda también sugieren una dinámica de precios optimista, crucial para el Índice de Precios de Consumo (IPC).

  • Reequilibrio del mercado laboral: El mercado laboral muestra signos de reequilibrio entre la oferta y la demanda. Sin embargo, la Fed reconoce el reto que supone basarse únicamente en las cifras de empleo para tomar decisiones de política monetaria.
  • Subidas de los tipos de interés reales: La propia caída de la inflación provoca subidas de los tipos de interés reales, minimizando la necesidad de que la Fed suba los tipos para lograr el endurecimiento monetario.
  • Expectativas de tipos de interés más bajos: Se espera que el éxito en el control de la inflación se traduzca en unas expectativas de tipos de interés más bajos para el próximo año. Esto concuerda con el paso de una inflación general del 8% a niveles más próximos al 3%.
  • Papel de la política fiscal: Destaca el importante papel de la política fiscal, actualmente desplegada de forma expansiva en Estados Unidos, que complica la tarea de la Fed. Aboga por un esfuerzo de colaboración entre la Fed y el Tesoro en la gestión del gasto público.

Preocupaciones y Conmiseración:

  • Retos de comunicación: Expresa escepticismo sobre el enfoque de comunicación de la Fed, destacando la incoherencia de las declaraciones del presidente Powell y la consiguiente necesidad de que los funcionarios aclaren o maticen las orientaciones.
  • Reacción del mercado: Critica la aparente falta de comprensión de la Reserva Federal respecto a la reacción del mercado ante declaraciones de línea dura o de línea blanda, y subraya la necesidad de un enfoque más predecible.
  • Impacto de las condiciones financieras: Se pregunta si la Reserva Federal comprende plenamente la reciente relajación de las condiciones financieras y su posible impacto en la actividad económica, especialmente teniendo en cuenta los indicios anteriores de un sólido tercer trimestre.

"Si el impulso del crecimiento se prolonga en el tiempo, podríamos tener un repunte de los precios y vemos al mercado preparado para ello. Porque (y esto es absolutamente clave) no podemos confundir "rozar por un momento" el 2% de inflación con "alcanzar de forma sostenible y duradera el objetivo del 2%". De todas formas, tendremos espacio para reflexionar sobre esto en 2024, un año que probablemente los mercados comiencen con bastante optimismo y en el que nosotros, a pesar del fenomenal rally de este año, aún con un enfoque cauto, creemos que presenta interesantes oportunidades tanto a nivel de renta variable como de renta fija en general. Veremos cómo resulta".

Resumen internacional:

ESTADOS UNIDOS

En Estados Unidos, aparte de los datos laborales, hubo pocos datos económicos. Destacan las cifras preliminares de la Universidad de Michigan, que indican una mejora de la confianza de los consumidores. Las expectativas de inflación de los consumidores cayeron, mientras que el ISM de servicios mostró signos de expansión. El mercado del Tesoro experimentó cierta volatilidad, con un aplanamiento de la curva hacia el final de la semana.

Además de la inflación, esta semana destacamos las cifras de ventas al por menor, que subieron un 0,3% intermensual en noviembre, con sólidos aumentos en los minoristas sin almacén y en restaurantes y bares que compensaron con creces los efectos de la bajada de los precios de la gasolina. Por otra parte, las cifras superaron con creces las expectativas (consenso -0,2% m/m), que habían anticipado un lastre más significativo de los precios de la gasolina y unas ventas navideñas algo más débiles. Las cifras excluyendo la gasolina (-2,9% m/m) y los automóviles fueron muy sólidas +0,6% m/m, aunque está claro que el final del año suele ser un punto alto en este indicador (debido a cuestiones estacionales).

Aparte de la inflación, las ventas minoristas subieron en noviembre, superando las expectativas. Las nuevas solicitudes de subsidio de desempleo disminuyeron, y los PMI preliminares sugieren un 4T23 mixto. El mercado laboral y las ventas minoristas mostraron fortaleza, lo que respalda el optimismo.


EUROPA

Las ventas minoristas de la zona euro mostraron cierta estabilidad, con una subida en España y un descenso de la producción industrial alemana. Los PMI de la zona euro mejoraron ligeramente, pero siguen en terreno contractivo. La economía de la zona euro se contrajo ligeramente en el tercer trimestre, presionada por la variación de existencias y el debilitamiento del sentimiento económico.

El primer aviso de la semana lo dio la caída de la producción industrial (-0,7% m/m en octubre), y los PMIs confirmaron la tendencia, a nivel de la Eurozona el PMI manufacturero (p) se mantuvo estable, pero en terreno ampliamente contractivo (44,2) cuando se esperaba una recuperación, mientras que, en el sector servicios, se produjo una caída más pronunciada (de 48,7 en noviembre a 48,1 en diciembre), también superior a la esperada. Por otro lado, los componentes de precios de los PMI apuntarían a una desinflación más rápida de lo estimado por el BCE, lo cual es positivo, si ignoramos que probablemente sea la recesión la que acabe empujando los precios aún más a la baja. Algo así como la paz de los cementerios.

Con un preocupante preliminar PMI de diciembreLa producción industrial cayó en octubre. Los componentes de precios de los PMI indican una desinflación más rápida que la estimada por el BCE.


REINO UNIDO

En el Reino Unido, los PMI de servicios y compuesto mejoraron, volviendo a situarse en terreno expansivo. A nivel salarial, los ingresos sin primas registraron un crecimiento del 7,3%, ligeramente por debajo de las expectativas. Los demás indicadores económicos fueron débiles en su mayoría.

Los ingresos sin primas aumentaron un 7,3% interanual en los tres meses hasta octubre, frente a una tasa de crecimiento del 7,8% interanual en los tres meses hasta septiembre (con primas las cifras fueron del 7,2% interanual y del 7,8% interanual respectivamente), ambas por debajo de las expectativas del consenso. En cuanto a los PMI preliminares, a diferencia de Europa, en el Reino Unido el sector servicios sigue ganando tracción, 52,7 el dato preliminar (frente al 51 del consenso y el 50,9 del dato de noviembre). Sólido, pero sólo eso, el sector manufacturero profundizó su contracción (46,4) y todas las demás cifras del PIB de esta semana, (-0,3% m/m en octubre), entre otras, fueron en general débiles.


CHINA

Esta vez, los precios de consumo cayeron por segundo mes consecutivo, un brote de deflación cada vez más profundo que demuestra que los esfuerzos de Pekín por reactivar el crecimiento pueden no estar funcionando (llevamos tiempo advirtiéndolo). En concreto, los precios de consumo cayeron un 0,5% en noviembre (frente al -0,2% del consenso) respecto al año anterior, una caída más pronunciada que el -0,2% de octubre. Mientras tanto, en medio de la caída de los precios mundiales del petróleo y la debilidad de la demanda industrial, la deflación del IPP se deterioró más rápido de lo previsto en noviembre, con una caída del índice del 3% interanual tras caer un 2,6% en octubre (también cayó más que el consenso de Bloomberg del -2,8%).

Por el lado de la actividad, los datos fueron desiguales, con un aumento de la producción industrial del 6,6% interanual en noviembre (consenso de Bloomberg: +5,7% interanual), ganando impulso frente al +4,6% interanual de octubre. La inversión en activos fijos siguió la misma tendencia y creció un 2,9% interanual en noviembre (consenso: +3,0% interanual). Por último, las ventas al por menor aumentaron un 10,1% interanual en noviembre, pero no alcanzaron las expectativas (consenso: +12,5% interanual). Dados los persistentes obstáculos al crecimiento derivados de la crisis inmobiliaria y la todavía muy débil confianza, la recuperación seguirá dependiendo de lo que haga el Gobierno central y sus políticas de estímulo.

El PMI de servicios de Caixin subió, pero la falta de datos relevantes dejó espacio para destacar las exportaciones, que subieron en noviembre tras seis meses de descensos. Las exportaciones se beneficiaron de la estrategia de recorte de precios de los fabricantes. Las importaciones, en cambio, siguieron mostrando debilidad.


Renta fija

En el mercado de renta fija, la curva del Tesoro estadounidense experimentó una notable volatilidad, marcada por importantes movimientos intradía. Argentina mostró una resistencia positiva en los diferenciales, mientras que Brasil y Gol se enfrentaron a cierta presión. Se aconseja a los inversores que mantengan un enfoque activo en los créditos de Brasil, Argentina, Colombia, Costa Rica, República Dominicana y Bahamas.

Tras un fuerte repunte, se prevé que los rendimientos se consoliden en torno al 4,20-4,30%, con unos diferenciales estables, especialmente notables en Argentina. La volatilidad de la curva del Tesoro estadounidense fue uno de los focos de atención durante la que se considera una de las semanas más cruciales del año para la renta fija. Los rendimientos experimentaron un descenso generalizado en toda la curva, con caídas de los tipos UST10-30y de hasta 29-30 puntos básicos, y UST2-3y de 27-33 puntos básicos.

En contra de las expectativas de estabilidad tras el fuerte repunte de noviembre, el cambio de Powell de "más altos durante más tiempo" y la posibilidad de recortes de tipos en 2024 alteraron el escenario, alineándose con las predicciones del mercado. A nivel crediticio, se produjo una importante compresión de los diferenciales, especialmente en los segmentos de crédito de mayor riesgo, como el High Yield estadounidense, que registró un notable -26 pb en una semana fenomenal, sobre todo para los CCC.

Los CoCos siguieron una tendencia similar. En US Investment Grade (IG), la compresión fue más moderada, pero gracias al recorte de tipos, cerró la semana con mayores ganancias que US High Yield y Emerging Markets. En Latinoamérica (LATAM), llama la atención el mejor comportamiento de ARGENT, a pesar de cerrar la semana con pérdidas, lo que indica una posible recogida de beneficios a la espera de nuevas medidas. En el plano corporativo, BRASKM lost its expected IG status, presenting an opportunity to position in one of the region’s solid companies. Active engagement continues, especially in BRASIL, ARGENT, COSTAR, DOMREP y BAHAMASentre otros.

 

"Este análisis proporciona una visión detallada del comportamiento de los mercados financieros y la economía mundial, ofreciendo a los lectores información clave para tomar decisiones informadas en un entorno dinámico."

 

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